速記華倫巴菲特投資十訣
速記華倫巴菲特投資十訣 1.股東報酬率十年穩定大於12%，越大越好。 2.資產報酬率十年穩定大於12%，越大越好，銀行保險業大於1%。 3.每股盈餘十年穩定上揚，越大越好。 4.財務保守，負債不超過每年淨利五倍，越小越好。 5.品牌產品或服務，有十年以上持久競爭優勢。 6.員工沒有工會。 7.相同產品或服務，能隨十年通貨膨脹而漲價。 8.公司十年保留盈餘能帶來的每股盈餘成長，越大越好。 9.公司有現金買回庫藏股。 10.公司十年股價與淨值同步上升。

試水溫的投資法
在投資的這條路上，很多人都以為如何預測某個公司的股價波動，或者如何計算其真實價值是唯一重要的事，其實還是有其他重要的事，那就是你操作執行的方法，也就是你每月每週每日到底作哪些事，也會大幅影響你的結果。投資是需要勤奮的工作的事，所以某些時候我們願意付一點管理費讓基金經理人，或其他專家幫我們做一些勤奮的工作，讓我們可以享受比較沒有壓力的生活。這裡講的方法是，如果你還是喜歡自己動手作，就像許多人喜歡自己搞個小花園，自己去做園丁，想做的好，哪你得知道園丁要作哪些事。平常我們要多方涉獵，因為不知道哪裡會出現令人驚艷的事業，當我們發現一個值得投資的公司股票時，我們要仔細研究其財務資料年報與過去的新聞，接下來我們要估算出真實價值，判斷在要求的安全邊際下可以進場的價格。接下來就應該試試水溫，不管買點，先用小範圍的資金例如一張，一旦你買了一張之後，你一定會對其價格與公司資訊更認真的對待。在試水溫的時期，由於第一次買進的價格可能較高，因為我們不管價格就先買了一張，可以讓你更容易地判斷出該公司股價的低點，一但低點接近或低於安全邊際下可以進場的價格，則表示水溫很適合，可以慢慢全身泡下去，讓這支股票慢慢成為核心持股。如果相反的，第一次隨便買之後，股價就一飛沖天，甚至離安全邊際下可以進場的價格越來越遠，則表示水溫越來越高，這時候應該就不要泡下去了。那一張股票也許獲利百分比頗豐，不過只是一個試水溫的工具。
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如何尋找投資價值？
在投資股票的領域中，我們通常翻譯英文Value為價值，價值投資法(Value Investing)是很重要的股票分析方式。但是在股票分析領域中，價值到底是什麼？或者說如何定義何謂價值股，在眾多分析師尋找投資價值的歷史中，卻往往眾說紛云，莫衷一是。最常見的是本益比(Price-to-Earning Ratio)，葛拉罕曾在股票分析中說到長期購買本益比超過16股票的人報酬率會較相反的人的報酬率差。並將低本益比的公司股票歸為價值股。但是後來葛拉罕自己在新版中，又將該數字調高到20。其次常見的是市價淨值比(Price-to-Book Ratio)，並將市價淨值比的公司股票歸為價值股。但是市價淨值比到底多低才算是價值股，則沒有定論，有些研究使用百分位的觀念。也有人的研究使用二分法，將S&P500的公司按市價淨值比高低排列，將市價淨值比由低到高，總市值一半的公司列為價值股。另外還有人是以配息率(Dividend Yield)為評量標準，但同樣沒有一個數字可以說，當配息殖利率多高時，就算是高配息的價值股。往往也是以排名的百分位來區分，作為研究的基礎。巴菲特則稱他的價值評量方式為真實價值(Intrinsic Value)，從我的研讀巴菲特相關書籍的感想，我認為他是用股東權益報酬率，盈餘成長率，保留盈餘報酬率等，推算未來的現金流量折現，再加上一些調整。當市價低於真實價值時才投資。可以算是市價真實價值比(Price-to-Intrinsic-Value Ratio)。多數研究顯示，長期投資價值股，報酬率會優於長期投資非價值股，通常非價值股被稱為『成長股』(Growth)，但是實際上，我想應該稱為『非價值股』較為合理，因為多數時候都是指和價值股評量數值相反的另一端，並沒有另一個不同的評量標準。Value vs. Non-Value比Value vs. Growth合理多了。但是價值股優於成長股也有例外，某些研究顯示，大型股的價值股與成長股間，兩者的差距並沒有一致性。在某些百分位也出現成長股優於價值股的現象(Stocks for the long run Table 8-2 P138)。另外某些股市泡沫前的時期也有成長股高於價值股報酬率之現象。

巴菲特早年的價值投資策略
前幾週取得了一份巴菲特早年，在巴菲特合夥投資公司時期，所發出給合夥人的信件，讀了1958~1960年間，3年的資料之後，對巴菲特早年的價值投資策略，我有了更清晰的感覺。雖然不知道現在的股市中，或是台灣的股市中，是否有這樣的投資機會。我想這種價值投資法，是需要很長時間的研讀財報，並對公司的資產做了很徹底地了解，才有可能發現機會。所謂價值投資，有時被不相信的人稱之為煙屁股投資法，他們在市場價格偏低的公司中，尋找沒有被人發現的真實價值，再將之解放。流浪漢就像在街頭尋找別人不要丟掉的煙屁股，不需花錢，就能輕鬆享有煙屁股最後的一點價值。巴菲特舉了一個例子，該投資占了他巴菲特合夥投資公司的管理資產35%，時間長達兩年，這是一間已經營多年的家族企業，本業持續獲利，但是近年來獲利能力不斷下降，所以造成市場價格偏低。但是公司的長期投資部位中，所持有有市場價值的股票與債券，由於當時期的市場價格很好，光是投資部位的價值就超過市場價格。巴菲特一面由市場吃貨，一面與大股東協議，最後吃下大股東家族的部分股權，成為單一最大股東，聯合其他法人股東，提出分割公司的方案。把投資部位與本業分割，讓想退出經營的股東取得投資部位中的投資股票，可以在市場上變賣，成功地將公司的真實價值解放出來。其實這很像最近又流行起來的重整公司，基本上就是低價買進足以控制董事會之股權，介入董事會之經營方針，將公司拆開來賣。讓好的資產價值不會因為和不好的資產價值綁在一起，而降低了價值。看來這一直都是資本市場中賺錢的好方法，有點像便宜大量切貨，然後再分開賣出較好的價錢。

巴菲特資產配置
巴菲特認為他自己在波克夏的工作有兩件，一是資產配置，二是確認有夠格的經理人在管理所屬的公司。巴菲特所謂的資產配置就是將所有公司不需要的資金上傳給波克夏，而由巴菲特一個人決定如何分配這些資金，巴菲特的波克夏沒有什麼投資委員會，也不需要表決，都由巴菲特一個人決定資產配置的方式。所謂的資產配置對巴菲特而言，就是將資金投資在有價值的投資上，被投資公司的真實價值需要能夠持續成長，且能不斷提供新的現金流給巴菲特做下一個投資，巴菲特並不先決定投資的資產類別與比例，例如股票或是債券的比例，或是黃金白銀占總投資的比例，然後才去選擇在各個資產類別中的投資標的。資產配置對巴菲特而言是由底部開始的(BOTTOM-UP)，廣泛地閱讀與觀察趨勢，選擇有長久競爭力與價格合理的公司來買進，現金部位即使很高，也要堅持投資紀律，寧可不隨便投資。很多時候不投資並不表示對股價的預期下跌，只是很單純地沒有發現有值得投資的標的，現有投資如果價格偏低，也會增加投資部位。巴菲特採取的是類似守株待兔的方式，廣泛地讓人知道它的投資條件，但是卻從來不會主動去問人是否想賣給他，也絕少去強勢合併別人。2007/02/10

資產配置Asset Allocation
周日到富鴻理財規劃公司對一些CFP™顧問，主講了一堂『資產配置Asset Allocation』，我整理了這些年閱讀過的資產配置Asset Allocation的期刊與書籍，從著名的『投資組合績效的決定因素』(那篇93.6%的文章)，到『是否應該資產配置動態配置』的期刊文章，分享了自己對資產配置的想法。其中我自己最喜歡的新點子，是將巴菲特與馬可維茲的資產配置做一系列比較，兩者的觀念比較貫穿整個報告，巴菲特說他最重要的工作有兩個，一是資產配置(資本配置)，二是確認企業有合適的經理人經營，所以我認為談論資產配置，除了馬克維茲的現代投資組合理論(效率前緣)，更不該忘了這位傳統的資產配置股神。華倫巴菲特承接葛拉罕的證券分析一脈傳統，代表的是華爾街的實務智慧，獲得諾貝爾獎的馬可維茲代表的是經濟學理論的一脈學院傳統，巴菲特早期對學院派是叱之以鼻，不過晚年也說過，多數人與其自己投資股票挑選基金，還不如直接投資低成本的指數基金要好。也算他開始認同學術傳統一脈近年的發展，對一般大眾是有利的，當然對他自己而言則不同，他還是有自信繼續打敗市場，雖然由於巨大的資本，這個目標越來越難達成。巴菲特認為市場無效率，馬可維茲認為市場有效率。所以巴菲特做的是定性的分析，目標是找出資產的真實價值，並以低於價值的價格買進，以保持安全邊際。馬可維茲則做的是定量的分析，認為歷史價格的變動就代表資產價值的變動，而不同資產價格變動間的相關性，一定可以算出固定波動率下，能提供最高預期報酬率的投資組合資產配置比例，雖然這個最佳比例還是有許多的不確定性，例如資產相關性隨所取時期不同而變動的不確定

資產配置
除了巴菲特資產配置，另一種的資產配置方式，則是先決定要投資哪些資產類別，以及各種資產類別的投入資金比例，這派的資產配置方式，通常依據的是效率前緣的理論想法，認為降低月報酬率的波動程度，有助於提升每單位波動程度的月報酬率，因而認為加入月報酬率負相關的資產類別，可以提升承擔每單位波動程度的預期月報酬率。這個方式有賴於不同資產類別間維持穩定的相關係數的假設，事實上資產類別間的相關係數事實上依據所取歷史區間不同，往往也有頗大的差距，這個計量的投資組合報酬率計算模型，其實並沒有想像中穩固的假設。到底是最近幾年的報酬率相關係數較能預測未來數年的相關係數，還是過去數十年的報酬率相關係數較能預測未來數十年的相關係數，由於我們只有一個經濟歷史資料，沒有人可以有把握的回答這個問題。所以某幾種資產類別，報酬率到底是正相關還是負相關或不相關，除了定量統計，也有人加入需要定性判斷的彈性空間。也就是說即使效率前緣的最佳組合比率中，不需要某資產，但是由定性判斷認定該資產也和元投資組合相關程度不高時，也有可能加入投資該資產類別。預期報酬率越高通常預期風險與波動程度就越高，但是反之，卻不一定成立，波動程度越高的投資資產類別，不一定會有較高的預期報酬率。匯率就是一種這樣的投資資產類別，外幣的利率(預期報酬率)與其波動程度間，並不會波動越高的貨幣，利率就會越高。匯率利率往往是國家央行的重要貨幣工具，受政治因素影響的機率很高。也因此在股債投資上，投資全球股市債市或是投資母國的國家股市債市，也是一個難解的習題，對已開發國家如歐美而言，富有的歐美投資人往往有很高的母國偏愛，因此推薦鼓勵多投資全球市場，以提高報酬率，是很合理的推薦。相反地如中國印度或台灣的投資人而言，其母國並非已開發國家，甚至還有頗高的經濟成長率，在這些國家中推薦多投資全球市場，並不會提高報酬率，反而可能降低高報酬率。

理財規劃顧問(CFP)專業能力測驗結果公佈
2005/9月的理財規劃顧問(CFP)專業能力測驗結果公佈了，本次有105人通過了最後一關的模組六測驗，只要再通過工作經驗審查，台灣將再有百位專業人士加入以投資人利益優先為宗旨的理財規劃顧問(CFP)行列。希望市場上投資大眾也能像這些專業人員一樣的熱情，歡迎這些理財規劃顧問(CFP)，並願意開始以付費的方式來接受專業客觀的規劃服務。下次你到金融機構時，就可以問問他們是否有理財規劃顧問(CFP)可以提供獨立客觀的規劃諮詢服務。基本上考試的錄取標準是依據IRT θ值，由這兩次考試公佈的應答對題數來看，除了模組六題目比上次困難，所以通過的應答對題數下降，其他五個模組都是應答對題數上升。這也與許多本次參與模組六考試的朋友的反應類似，本次的模組六考試題目較為困難，不過由於使用IRT θ值來調整錄取標準，應該會讓兩次通過錄取的程度相同，至少在統計上是相同的鑑別程度。

銘傳大學財金系的學生
今天約了四位銘傳大學財金系的學生面談，翁子昂、黃君涵還有另外兩位學生(不好意思，我忘了名字)，他們正在做一份研究有關理財規劃的經營模式，想要蒐集一些CFP執業人員的市場資訊，作為他們報告的參考資料。看他們如此年輕就開始對理財規劃業感到興趣，也研究了不少CFP的發展資料，我想應該是學校的教授有開始注意到CFP相關的理念，並且在課堂上開始提及，相信不久的將來，台灣財金學術界中會對理財規劃的專業有更多研究。在美國有許多大學的學程都是可以抵用CFP的教育訓練，我覺得這是個很好的發展方向，更多相關的學術研究出現，可以作為我們實際理財規劃執行的後盾。

宏曄資訊劃時代理財顧問領航講座
昨天去參加一場宏曄資訊所舉辦的講座，宏曄資訊蔡毅宏產品總監介紹了投資組合規劃軟體運用(Investment Advisor)，這是一套利用理柏基金資訊源，做到效率前緣與蒙地卡羅模擬的軟體工具，主要目標客戶是理財顧問與金融商品設計者，由國人自行開發，很值得鼓勵。富蘭克林投顧邱良弼協理介紹了荷蘭退休金的監理制度，Dutch Triangle退休基金金字塔架構。金字塔最頂層是退休基金的策略，在這一層的目標是要設計出明確的參考指標(Benchmark)。金字塔中間層是戰術面，在這一層的目標是要確認所使用的投資工具的預期風險與期望報酬率的關係。金字塔最下層是操作面，在這一層的目標是要確認買進與賣出的時機。邱協理在演說途中，說了一句很值得注意的話，他說：『台灣股市不適合作為退休規劃的投資標的。』這是依據它以MAR(Minimal Acceptable Return)最低可接受報酬率的方式，以過去十年台灣股市的月報酬統計，使用Bootstrap研究方式，所獲得結論。邱協理表示這份論文它還沒發表，但是絕對可信，在他論文完成後，他會再出版一本書來推廣以MAR來評比基金的投資方式。理柏陳今郁業務總監則介紹了理柏基金資訊源在台灣所提供的各式服務。新竹商銀羅旭華副總以宏觀財富管理的觀念引言，談到三個財富管理業務的重點，分別是保護自己Protect Yourself、行銷自己Market Yourself與遵守規定Compliance。他提到過去自己在美商公司受訓時，公司不怕醜地將董事長總經理在國會聽證會被罵的狗血淋頭的錄影帶作為訓練的教材，就是要員工深深記住遵守規定Compliance的重要。我則在座談時提問：「若要做到以投資人權益優先，則金控公司提供開放式的金融商品平台十分必要，目前市場上是否有如此發展的趨勢？」羅副總表示，提供開放式的金融商品平台並不困難，難在目前政府的管理機制限制這種金融商品平台的出現。我想除了羅副總所提的法令，恐怕金控公司本身的本位主義也是阻礙提供開放式金融商品平台給理財顧問及理財專員的原因。羅旭華著有理財宏觀-頂尖理財專員的業務聖經